Anthropic Q2 單季入帳 115 億美元、年增逾 14 倍，但三個問號還沒答

重點摘要

• 8 月 16 日，彭博社披露 Anthropic Q2 營收超過 115 億美元，較去年同期 7.87 億美元成長逾 14 倍，「調整後」營業利潤也首次轉正
• 5 月年化收入已突破 470 億美元，投資人押注秋季 IPO 估值超過 2 兆美元，以此計算約為 43 倍市銷率
• 「調整後」口徑排除項未披露、Q2 恰逢 Tokenmaxxing 消費高峰、以及與 OpenAI 的收入統計口徑未必可直接比較，這三處讓這組數字難以線性外推

彭博社 8 月 16 日披露，Anthropic 第二季度營收超過 115 億美元，較去年同期 7.87 億美元成長逾 14 倍，相較 Q1 的 47.3 億再增 143%。把時間軸拉長來看，Anthropic 的年化收入從 2023 年約 1 億美元，到 2024 年底約 10 億、2025 年底約 90 億，到 2026 年 4 月突破 300 億，5 月再衝過 470 億：這五個座標點連起來，在圖表上幾乎是一條垂直線。彭博報導的兩天前，《金融時報》也報導，多位投資人正押注 Anthropic 以超過 2 兆美元的估值衝刺 IPO，規模預計將超越 SpaceX。這條成長曲線確實陡峭，但在按下買進鍵之前，有三個疑點需要先釐清。

Anthropic 憑藉驚人的營收成長曲線與兩兆美元估值預期震撼市場，但在亮眼的「調整後利潤轉正」與年化收入背後，仍有 Token 泡沫化退潮、會計調整水分及營收認列口徑等三大財務迷霧有待釐清。

年化收入的加速是結構性的，還是被時機放大了？

Anthropic 的收入大量集中在程式碼生成場景與企業客戶端，今年上半年持續吸納企業預算。但 Q2 的爆發有一個很難忽略的時間背景：Tokenmaxxing。今年上半年，AI 使用的 FOMO 情緒帶動許多企業鼓勵員工大量消耗 Token，把 Token 消耗量當成 AI 導入深度的代理指標。根據彭博的報導，有公司到了四、五月，Token 支出已達全年預算的 3 倍。媒體也報導微軟開始收緊內部 Claude Code 的使用，原因之一是成本扶搖直上。

風向在 Q2 末段已開始反轉。企業算清楚 AI 帳單之後，Tokenmaxxing 的熱潮能不能持續，現在還不清楚。5 月衝上 470 億美元的年化收入，其實只是把單月數字直接乘以 12，反映的是當時衝刺的瞬間速度，不代表接下來一整年都能維持這個水準。Q3 數據公布之前，很難判斷 Q2 的 115 億是新的底部，還是消費提前透支後的高位。

「調整後利潤轉正」代表 Anthropic 開始賺錢了嗎？

彭博的報導裡有一個細節很關鍵：第二季「調整後」（adjusted）營業利潤首次轉正。「調整後」是財報裡常見的會計操作，通常把股票薪酬、一次性費用、設備折舊與攤銷等項目移出計算。對 AI 公司而言，這些被移出去的成本往往相當可觀：工程師期權、GPU 設備折舊、基礎架構投資的攤銷，全都可能落在這個括號外面。

問題是 Anthropic 具體排除了哪些項目，目前沒有披露。「調整後利潤轉正」既不等於淨利潤轉正，也不代表現金流由負轉正。這個「轉正」背後藏了多少水分，在 Anthropic 正式招股書公布會計準則之前，外界根本無從驗算。把這條訊息直接解讀為「Anthropic 開始獲利」，邏輯顯得過於樂觀。

Anthropic 和 OpenAI 的營收反超，能直接比嗎？

5 月的年化收入讓 Anthropic 看起來已在這個指標上超越 OpenAI：Anthropic 超過 470 億美元，OpenAI 近期則剛超過 400 億。Q1 時 OpenAI 的單季收入約 57 億美元，比 Anthropic 的 47.3 億還高出近 10 億；到了 Q2，Anthropic 跳到 115 億，OpenAI 同期的完整數字尚未公開。兩家的位置在不到一季內可能就已經對調，但要這樣比，得先確定兩家採用相同的收入認列口徑。

實際上，兩家公司都有相當大比例的收入透過雲端服務商進入。客戶付給 AWS 10 美元購買 Claude 服務，AWS 分走 3 美元，Anthropic 拿到 7 美元。這筆交易，Anthropic 可以依總額法報告 10 美元、把 3 美元記成通路成本，也可以依淨額法只報告 7 美元。兩種做法都合乎會計準則，但出現在財報上的「營收」數字相差了 30%。如果兩家採用不同口徑，直接拿數字比大小，結論就可能有系統性偏差。彭博和《金融時報》的報導也都點出，這些數字來自投資人預測與非正式管道，Anthropic 的正式會計口徑要等招股書才會知道。

以 5 月 470 億年化收入計算，2 兆美元估值對應的市銷率約為 43 倍。支撐這個倍數的是投資人對 Anthropic 在 2026 年底年化收入能達到 1,000 至 1,200 億美元的預期，而不是已經入帳的利潤。這條成長曲線的斜率雖然是真的，但 Tokenmaxxing 退潮後第三季需求能否守住、調整後利潤背後的真實成本，以及招股書才會揭露的收入口徑，目前都還是未知數。押注 43 倍市銷率，本質上是在預測 Anthropic 能把目前這條線再延伸整整一年，而且速度不能掉太多。